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編輯推薦

　　國發【2014】43號文齣來之後，作為地方政府融資平颱的城投公司遭遇前所未有的危機，要麼完成階段性使命退齣曆史舞颱，要麼在債務危機到來之前進行債務重組，要麼全力一搏轉型突圍。
　　《城投再來：地方融資平颱如何轉型》一書聚焦城投，是三位一綫研究員及專傢深入研究調研的成果：紮實梳理瞭城投的前世今生，剖析瞭城投的發展路徑及模式創新，並有大量典型平颱的數據資料，在瞭解、研究城投，助力城投發展方麵具有開拓性的重要意義。

內容簡介

　　城投公司在20多年的發展過程中，承擔著重要基建項目投資主體的功能，是我國城鎮化率直綫提升的重要支撐。從一個受地方政府強乾預的公益性、非市場化主體，轉型成為經營自主、盈虧自負的準市場主體，城投公司麵臨巨大挑戰。
　　長期以來，作為重要經濟現象和企業主體，城投公司的生存與發展一直在大眾視綫之外。《城投再來》一書聚焦城投公司，以豐富的數據及案例，深入解剖城投發展的前世今生，在不斷變化的客觀政策和改革轉型背景下，探索城投公司的齣路與未來發展路徑。
　　城投的每一次發展變革，都打上瞭時代的烙印，其成敗得失，不僅是企業的業務轉型問題，更是地方政府職能轉變、城市建設投融資體製改革的重要一環。本書在幫助讀者快速、全麵瞭解城投公司的同時，一窺中國城市化發展進程，探索國有資産經營模式創新。

作者簡介

　　李奇霖，民生證券研究院固定收益組負責人，民生證券資産配置專傢委員會委員。曾任民生證券研究院宏觀經濟研究員，某大型債券私募研究部負責人。

　　王言峰，南京大學管理學博士，南京大學等多所高校MBA兼職導師，多傢銀行特聘講師。先後在申銀萬國、德邦證券等多傢券商工作，現擔任一傢券商投資銀行部負責人。

　　李雲霏，民生證券研究院固定收益研究員，城投債研究負責人。長期從事地方政府債、城投債的研究工作。

內頁插圖

目錄

第 1 章 城投公司的前世今生
曆史激蕩的必然産物
城投公司職能隨時代變更
國發 (2014J 43 號文的重新定位
第 2 章 探究城投公司的弱點
地方政府的 " 義子"
新定位：融資職能的最大化
政策風險是最大變數
轉型之路漫漫
第 3 章 城投公司的涅磐
城市建設的投融資 " 主角"
國有資産經營先鋒
準市場化特徵不斷呈現
第 4 章 新型投融資主體重塑
政府投資職能的國際經驗
投資領域的重新洗牌
第 5 章 規範中謀求融資創新
間接融資占據重要地位
直接融資成為後起之秀
基金類産品蓬勃發展
海外融資異常突起
第 6 章 固有資産經營的領軍先鋒
盤活存量資産迫在眉睫
固有資産經營模式創新
深挖固有資産商業價值
第 7 章 陣痛中的救贖與創新
開拓經營業務的阻力與動力
金融控股逐漸盛行
産業投資的探索
産業投資的風險
第 8 章 城投轉型與城市投融資新體製
城投成功轉型的探索
實際轉型操作中不容忽視的難題
基於城投轉型的城市建設新格局
後 記

前言/序言

　　推薦序
　　城投轉型，需要我們做些什麼?
　　管清友
　　(作者係民生證券副總裁、研究院院長)
　　20世紀90年代以來，我國改革匯率製度、設立經濟特區、實施可持續發展戰略、加入世界貿易組織，經濟發生瞭翻天覆地的變化。在1992一2010年間，我國GDP增速續保持高增長，並於2010年第二季度超過日本，成為僅次於美國的世界第二大經濟體。與宏觀經濟發展相對應的是，我國城鎮化進程也以世界矚目的速度嚮前推進，農村人口不斷嚮城鎮轉移，二、三産業嚮地區經濟中心聚集，其背後不僅是經濟增長的原生推動，更與地方政府的全力支持密不可分。在嚴格控製赤字率、地方政府不得直接舉債的製度環境下，城市發展衍生齣大量基礎設施資金需求，獲得充足資金以支持地方經濟發展成為各級政府發展的瓶頸。在製度約束與經濟發展需求雙重因素的催生下，城投公司應運而生。
　　城投公司的"功"與"罪"
　　自20世紀90年代發展以來，城投公司一方麵"享受"地方政府在城市建設方麵對融資平颱企業的依賴，另一方麵卻又承受著預算軟約束、無度負債的"口誅筆伐"。
　　舊《預算法》規定之下，地方政府麵臨財權上移而事權下移的窘迫局麵，但以政府名義舉債是明令禁止的，通過建立城投公司為各類公益性項目融資，成為各級地方政府所默認而普遍的做法。可以說城投公司的齣現及其融資職能的充分發揮，對於2008年之前我國的城鎮化建設起到瞭不可否認的重要支撐作用。而社會關注點逐漸從企業對基礎設施建設的支撐，轉移到其造成的政府債務問題上。準確地說，是在2008年"4萬億"投資計劃實施之後，積極財政所引導的基建創造齣更加強烈的資金需求，城投公司的融資平颱作用也在這波浪潮中發揮到瞭極緻。
　　2010年的地方政府債務審計，首次將城投公司推上瞭風口浪尖，一時間"藉用政府信用"、"預算軟約束"等批評不絕於耳。城投公司從以前的默默無聞突然間轉變成地方政府債務問題的始作俑者，債務整頓、融資收緊、政企分離一時間成為經濟穩定之後的熱點問題。然而，任何事情都應該辯證來看，在政府主導基建投融資的製度環境下，投公司以融資平颱的身份緩解瞭政府的資金問題，成為社會投資不容忽視的支撐力量，而其造成的政府債務規模過快增長、成本過高也是不能抹殺的。究其原因，還是要迴歸到製度的不完善上來。
　　首先，預算軟約束造成的債務規模過大、增長過快。最初均是通過財政資金注入、當地政府委派官員為企業高管的方式成立的，其實就是政府部分職能的延伸。實際運營中，企業需要承接部分現金流創造能力為零或者極弱的公益類項目建設，同時負責為政府其他資本性支齣融資，從未進入市場化運營的軌道。其融資規模的快速增長很大一部分還是來自於地方政府資本性支齣的擴大、增長加快，另一部分則在於企業本身缺乏實際償債能力，隻能通過不斷藉新還舊維持企業的正常運轉。
　　其次，要談一下企業帶給地方政府的高成本債務。一直以來，城投公司處於企業與地方附屬部門的中間地帶，以企業名義奔赴資本市場融資，債務成本往往根據企業信用定價，但這部分資金卻要用於無收益或者低收益、迴收周期長的基建領域，債務與資産的錯配一一一期限錯配、成本收益錯配自然存在矛盾之處，加上企業償債能力依靠的是無法量化的地方政府支持，導緻市場要求更高的信用溢價。這也說明，城投公司債務的高成本，根源還在於地方政府不得以通過企業債務的形式獲得所需資金，失去瞭地方政府債務正確定價的途徑，如果單從城投公司的角度齣發，市場機製下債務成本與風險是成正比的。
　　說瞭這麼多，並不是為城投公司正名。在實際操作中，城投公司本身缺乏預算約束、過分忽略成本控製，確實進一步加重瞭債務問題。但解決這個債務問題，是不是簡單劃清企業與地方政府的界限就可以解決?作為城投命運轉摺標誌的國發(2014J43號文給齣的答案沒有這麼簡單:正如前文所提，製度的不完善纔是造成目前地方政府債務問題的根源。如果沒有適當的城市建設投融資體製順利代替過去的城投融資、代建模式，城投公司就難以自然退齣，PPP大概率成為這個新的投融資體製同時政策層麵也鼓勵城投公司進行轉型。
　　轉型成為穩增長的重要環節
　　可以說，轉型的提齣以及實施又遇到一個較為特殊的經濟環境。2014年以來，人口周期拐點的負麵影響通過房地産投資滲透到經濟的各個層麵，經濟下行壓力不斷增加。對於地方政府而言，財政收入壓力有增無減，即使有瞭舉債融資的職能，收入基數降低的同時，支齣規模因為基建擴張也會日益增加。而由過去的城投公司全權負責投融資，到未來的地方政府閤理融資，新的體製建成和完善不是一毗而就的。當前地方政府被動處在一個兩難境地:是謹慎地以規範地方政府舉債融資為齣發點，新增赤字有限，用有限的資金去實現有限的政府性投資，而將經濟增長放在第二位，還是繼續發揮城投公司曆年來形成的投資職能，在基建投資中發揮作用?對於這個問題，國辦發(2015J40號文做齣瞭迴答。顯然，任何層麵的製度改革是需要以穩定的經濟環境為基礎的，城投公司轉型的完成亦依賴於此。
　　以2015年5月為節點，城投公司的轉型之路，要如何適應當前的經濟下行壓力?國發(2014J43號文的引領之下，國務院、財政部以及發改委等為一貫聽從於地方政府安排的城投公司做齣瞭更為具體化的適應性措施，包括國辦發(2015J40號文提齣的"指導銀行貸款為在建項目繼續提供資金支持、地方政府債務置換的啓動"以及後續發改委針對特殊領域債券發行的配閤措施等。國發(2014J43號文給瞭城投公司"非改即消"這樣一個看似決絕的"二選一"境地，而這些後續的適應性政策安排，體現瞭在以基建投資為穩定經濟主要手段的政策環境下，過渡式的城投轉型本身也是穩增長的一個重要環節。
　　轉型還需要"地利"與"人和"
　　有瞭上層設計，轉型的實施還需要閤適的金融環境以及有力的實施力度。對於城投公司來說，需要解決的無非是做什麼、怎麼做的問題，尤其是後者，具體的投融資決策是企業市場化轉型的直接反映。2015年以來，直接融資市場的迅速發展、擴容，其實為城投公司的融資轉型提供瞭最大的"地利"條件，這是一個直接、高效並且置企業於各類投資者審視之下的融資工具。市場化的直接融資有助於企業擺脫銀行貸款背後的行政管製，但原本弱化的企業本質在這個過渡期間要做好承受投資者層層拷問的準備。
　　在融資環境優化的支持下，城投公司的轉型還需要"人和"。這裏的"人"，不僅僅是企業自身，更事關一直以來影響城投公司運轉的地方政府。實際上，作為地方政府"附屬機構"的城投公司，其轉型應該是一個自上而下的過程，隻有在地方政府承認並且推動"去行政化"的前提下，首先獲得自主決策的空間，纔能說其轉型實現瞭真正的開始。當前，地方政府是否真正實現瞭這一條件，情況可能還不夠樂觀。在2016年以來的基建實施中，城投公司為公益性項目大規模融資的情況似乎並沒有明顯改善，實體經濟尤其是民間投資的快速下滑在短時間內隻能通過基建投資來對衝，PPP還難以完全替代過去城投公司作為主流的投融資模式。在這樣的環境下，人們無法預期地方政府能夠完全減退對城投公司的"任務指派"，如果還是維持原來政企不分的思路，城投公司不僅難言轉型，可能還會積纍更多的債務問題。因此，城投公司轉型的成功與否，不僅僅是一個體製改革的問題，更關鍵的還是其中"人和"能不能實現，包括政府和企業在內。對於政府和企業來說，要想轉型成功，從管理理念、運營目標到實際操作的方方麵麵，都需要從過去的行政化管理嚮市場化運營轉變。在這一過程中，地方政府的積極推動與企業自身運營管理的主動轉變，二者缺一不可。
　　轉型也是新型投融資體製的重要組成
　　在整體信用風險擔憂提升的環境下，僅僅依靠貨幣政策降低企業融資成本，而不形成一個有效的風險定價機製，社會資本主動加杠杆、進入基建領域參與PPP的動力是不足的。在這樣的環境下，政府單方麵努力吸引私人資本，反而會增加未來的財政支齣壓力。何不發揮城投公司的優良"曆史傳統"
　　一方麵，城投公司長期承接公益性政府項目，對投資收益要求低，與政府供給領域的公益性契閤度高。另一方麵，城投公司以地方國企的身份與地方政府各個部門溝通的成本低，更容易接受企業投資服務於民生建設的統籌規劃。
　　在國發(2014J43號文的強約束下，城投公司完成市場化轉型是真命題，但挑戰中也有機遇:政府部門供給重點轉變，引領城投公司由基建主體轉型成為公共服務提供主體，包括養老、醫療、教育、旅遊等，以市場化管理的方式，改變過去完全依賴財政資金的政企不分狀態，以較低的收益要求、簡化的閤作溝通流程，助力穩增長政策的實施。
　　城投公司的重新定位，有助於其完成市場化轉型，從而獲得更長久的生命力。國發(2014J43號文框架重構瞭城投公司的投融資職能，逐漸厘清瞭城投公司與地方政府之間的信用關聯，有效實現瞭公司與政府信用隔離。
　　城投公司轉型是促進城市建設新型投融資體製的重要組成部分。一方麵有助於發揮國有資産的經營優勢，在地方財政赤字壓力增大、現有存量資金作用時限短的情況下，盤活存量資産，緩解短期的財政壓力;另一方麵也有助於引導城投企業在新的經營管理模式下逐步走嚮自主經營、自負盈虧，在供給側改革背景下發揮融資優勢與低改革阻力優勢，實現主營業務從公益性項目到公共投資項目的轉移。在此過程中，政府由直接投資者嚮市場監管者轉變，逐步放開市場壟斷、營造公平市場環境，通過多元化的投資主體、投資模式實現供給側改革。


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評分☆☆☆☆☆

全是乾貨，很有幫助，已推薦給同事~

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不錯，值得細讀！

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不錯，京東的速度非常快，這次活動很給力。

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非常的好，太棒瞭

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很好很好，我是搞投資的，這讓我的脈絡更加清晰瞭

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略顯簡單

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書的質量很好，京東小哥的速度很快，迫不及待拆書閱讀。

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東西不錯，特價搶購的！

評分☆☆☆☆☆

寫的還行，但有點務虛。

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