编辑推荐

　　首席经济学家论坛》丛书汇集了20余家著名金融机构的首席经济学家的研究成果，兼具理论研究与市场观察，关注全球经济与中国发展，为中国经济金融改革顶层设计与发展路径选择贡献集体智慧。本书依托于“中国首席经济学家论坛”，对知名金融机构首席经济学家的研究成果做定期。

内容简介

　　本次北京首席经济学家论坛的主题继续围绕“当前经济增速放缓形势下的应对措施与建议”展开。首席经济学家们认为：2013年上半年中国宏观经济走势是一季度经济弱改善，二季度在反腐影响消费、影子银行治理等因素影响下复苏进程被打断，基本面低于市场预期，再度自然触底。
　　经济潜在增速下台阶，在投资、外需和消费等均相对稳定，政策偏向积极，而流动性相对平衡的“新常态”下，下半年经济将在“政府下限”附近维持相对稳定，为深化改革提供底部支撑——即“稳中求进促改革”。同时，资本市场的估值水平也会向理性回归。

作者简介

　　夏斌，国务院发展研究中心金融研究所所长、原中央银行货币政策委员会委员，享受国务院特殊津贴；中国国家哲学社会科学规划评审组专家，“中国经济学家50人论坛”成员，中国金融学会常务理事，《银行家》杂志编委会主任，上海、北京等多个省市政府特聘专家、顾问，中国数所大学及国家行政学院兼职教授，中国并购公会首席经济学家。曾任中国人民银行金融研究所副所长、中国证监会交易部主任、深圳证券交易所总经理、中国人民银行政策研究室负责人、非银行金融机构监管司司长。著有《中国货币供给理论的实证研究》、《货币供应量不宜作为货币调控的唯一目标》、《中国私募基金报告》、《关于中国30年渐进改革理论框架的认识》等，曾主编《金融知识百科全书·中国金融理论部分》（1991年）、《证券大辞典》（1994年），出版《金融控股公司研究》（2001年）、《转轨时期中国金融问题研究》（2001年）、中国金融战略2020（2011年）、《十问中国金融未来》（2011年），翻译《日本的自由化和金融革新》（1988年）。

目录

市场宏观的五个问题
一、关于经济下行
二、债务的临界点可能更关键
三、关于流动性的判断
四、关于中国的房地产
五、关于宏观政策
雄关漫道真如铁——人民币汇率形成机制改革八周年纪
一、升值“单边桥”
二、浮动“恐惧症”
三、恐惧的牢笼
四、走出“恐惧牢笼”
换挡期内宏观经济和市场情绪的演化路径
一、基本面企稳
二、流动性支撑
三、改革渐劲
四、再次启动上行周期
货币政策过紧不利于稳增长
一、中国经济硬着陆风险加大
二、中小企业情况已经十分危急
三、资本流出、出口负增长挑战脆弱经济增长
中国如何稳增长政策建议
一、用明暗两手策略，从供需两端一起刺激经济
二、金融政策方面，进一步改善信贷结构，加强货币使用效率
三、强势政府有能力以智慧突破中等收入陷阱

精彩书摘

　　中国经济走向的三个议题
　　1.保增长与保就业之间的关系
　　最近，李克强在讲话中首次说得比较清楚，中国需要保持7.2%以上的GDP增长，才能避免调查失业率超过5%。据说，现在的调查失业率就在5%，也就是说二季度的GDP增速实际已经在7.2%左右。但是，这里有两个问题值得思考：一是中国经济到底应该增长多少；二是为什么是保增长而不是直接保就业。
　　我个人主张经济不应以保7为目标，中国经济需要弹性，到2020年实现2010年GDP翻一番，平均增长7%就可以达成目标，有的年份低一点，有的年份高一点，并不会影响目标的实现。所以，我们的建议是将GDP增长目标定在6%~8%左右比较合适，平均在7%左右。进而言之，如果中国的改革要真正取得成果，失业率很难不突破5%，或者说为确保失业率不超5%，改革就很难有实质性的进展。真正意义上，我们要推动改革，就需要容忍GDP增长甚至放慢到6%，失业率上升到6%。
　　我曾在香港路演，机构投资者慢慢把中国未来改革、经济与市场的关系简化成一个非常简单的公式，即“没有痛苦就没有改革，有改革就会有痛苦，经济会放慢，股市有可能继续探底”。如果大家都过很舒服，那就说明还没有真正的改革，因为没有痛苦就没有改革，如果有改革就会有痛苦的调整，有痛苦，经济增长就放慢，股市可能在未来的某个时候砸出一个坑，这或许才是真正的改革底。现在市场最关注的是，中国的改革到底是短痛还是长痛？短痛比长痛好，因为我们的财政能力还可控，可以容忍短痛；如果是长痛，当我们所有的存量资源消耗殆尽的时候，再谈稳定经济，说破天都没人相信，希腊就是一个现成的例子，所以我们觉得短痛比长痛好。
　　现在保增长能不能保就业，值得怀疑。据我们观察，现在信贷资源的配置越来越向杠杆率已经比较高的部门继续集中，比如说地方政府，比如说大型企业、国有企业，比方说中西部地区。这三个部门有重叠的地方，但都是目前杠杆率比较高的部门。金融支持实体经济，如果信贷继续支持这三个部门的话，可以想象，一块钱的信贷投放，产生的投资甚至会不到一块钱。现在借一块钱给地方政府，最多能做一块钱的投资，但更可能只有8毛钱，甚至7毛钱，因为还有1毛钱还利息，1毛钱还旧贷款，1毛钱吃掉。在这样的形势下，如果金融继续支持经济增长，只有一个结果，就是一定要继续加杠杆。我们认为，目前中国的杠杆率水平还是可控的，但是，如果目前的杠杆率水平像过去五年这样再上升五年，就很可能会失控，届时硬着落的风险就会上升。重要的是，这三个部门拿到更多的信贷资金以后并不创造等量的就业，创造就业仍然需要依靠中小企业。可以想象，未来我们要保增长，更多的资金要向效率低的部门倾斜，私营部门、消费部门得到的信贷资金份额更少，很难继续承担创造就业的重任，所以保增长和保就业可能会有冲突。既然就业重要，为什么不直接保就业，而要迂回通过保增长来保就业呢？从就业来看，哪些部门需要支持，就采取有效政策措施积极支持，管它GDP是7%还是6%，甚至是5%。
　　2.资本成本将继续上升
　　2013年6月份“钱荒”的结果就是中国资金成本的上升，再配合美联储可能退出的预期，或导致下半年国内资金成本比上半年提高1~2个百分点。“钱荒”以后导致资金成本上升，其中一个很重要的原因，是“钱荒”成功地打击了国内市场的风险偏好，提高了风险溢价。为了防范流动性风险，未来商业银行会持有比正常需要较多的现金，减少了市场资金供给。原来很多机构和商业银行以为现金是没有价值的，现在看来现金也是有价值的，我持有一百块钱现金，看上去钱不能生钱，但是它有隐含的风险溢价在里面。我们现在最关注的是每个星期企业发债的情况，因为资金成本上升，首先影响最大的是公司债的发行。从6月份最后一周到7月份的前三周，企业债、公司债包括地方融资平台发债，总体只及正常情况下的三分之一或一半。如果债不振持续1~2个月的话，无疑将加大实体经济下行的压力。金融不能支持实体经济，除非把资金成本降下来。所以，如果中国2013年真要保7.5%，降息是不可避免的，如果是虚晃一枪，另当别论。
　　“钱荒”的原因是什么？“钱荒”最根本的原因是影子银行和金融市场创新与利率市场化严重滞后产生的矛盾。中国人民银行可以通过加快利率市场化的方式，缩小投机套利的空间然后压制同业市场与影子银行的过度扩张。但是，人民银行选择的工具是错误的，通过收紧流动性的方式，最后打击的是风险偏好，提高了风险溢价。人民银行还有一个理由是压力测试，但是什么时候需要进行压力测试？第一，当某个因素冲击所产生的影响不确定的时候需要进行压力测试，如果结果是确定的时候，压力测试则是多余的。第二，当估计测试的结果好于市场预期时才去做压力测试，所以压力测试主要是为了鼓舞市场的信心，而不是相反。
　　为了切实减少资本市场的投机行为，需要加快利率市场化的步伐。但是最近出台的利率市场化重在贷款利率的市场化，而关键则是存款利率市场化。在存款利率被人为压低的市场中，存在着很大的套利诱惑，商业银行没有这个自制力，也不可能有这样的自制力，市场投机行为因此很难得到遏制。“钱荒”之后，要改变的情况没有得到任何改善，投机套利依旧。从政策建议角度来讲，贷款利率市场化以后，紧接着要加快存款利率市场化，比如说利率上浮从10%提高到15%，比什么也不做好，但这意味着资金成本的上升。从全球来讲，中国现在的资本成本确实比较高，从2013年6月PPI为－2.7%来看，实体经济贷款的实际成本在9%左右，除非这一现象有所缓解，实体经济仍然面临较大的下行压力。
　　3.如何看待改革增加需求的三个政策建议
　　现在我们的感觉是，新一届政府又要改革又要增长，最好是在改革的同时继续保持经济快速增长，但现实是鱼与熊掌不可兼得。要保增长，改革空间就很小，要改革经济，可能就保不了7，在这两者之间必须有所取舍。当然，改革也不一定导致经济放慢，因为改革可以有两条路径，一条是去杠杆化，一条是增加需求。中国经济杠杆率到目前这个水平，继续加杠杆，只能导致未来更大的硬着陆的风险。最好的方法是逐步去杠杆，但去杠杆的过程就是经济放慢的过程。既要去杠杆，经济增长又加快，这是不可能的。因此，需要对去杠杆化采取一个对冲措施，即增加需求。增加需求是改革的另外一个方面。在增加需求的同时去杠杆，这样一个政策组合，有可能在改革的同时防止经济增长下滑过快。
　　增加需求靠什么呢？政策之一，取消独生子女政策。独生子女政策的取消对经济的影响到底有多大，见仁见智，但是有一点可以肯定，在座的各位宏观经济分析师都会比较忙，因为客户都要问明年会多生多少孩子，40岁以上的夫妇是不是还想生，生孩子对尿布、奶粉和玩具的影响。有些奶粉行业或者尿布行业就会预测明年销售收入增长50%，市场就会有兴奋点，这个兴奋点也许影响并不是那么大，但是可以改变市场对改革的预期。如果2012年底推出反腐败的同时取消一胎政策，应该是一个非常漂亮的政策对冲。
　　增加需求的政策之二，户籍制度改革。从市场的角度来看，二三线城市的户籍制度改革需要提到议事日程上，而不是重申开放小城镇的户籍制度。改革只有较市场预期快一步才能改变预期。最近出台的政策，如小微企业减税、贷款利率市场化，只是陈述了事实，对实体经济和市场不会产生实际的影响。现在的改革就是要从边际上推进一步，使它产生影响力。二三线城市的户籍制度改革当属此例，可以先把一线城市放一边，如果二线城市有困难，先从三线城市开始。在浙江，比如像宁波、温州，先从这些城市开始，这可以增加房地产的需求，增加对服务业、教育等各方面的需求。当然有地方利益的问题，比如说市长们会反对，但未来中央财政支出的一部分可以用来支持户籍制度改革，为了保就业，哪个城市能够吸纳更多的新市民、创造更多的就业机会，就可以获得更多的财政转移支付。
　　增加需求的政策之三，开放服务业。最重要的是三大领域：教育、金融和医疗。教育，需要正视对所谓“教育进口”的需求，把孩子送出去读书就相当于我们从美国、英国进口教育，为什么那么多孩子要去海外读书？就是因为我们国内的教育市场没有开放，培养的人才与市场需求难以对接，能不能开放国外大学和民营大学直接竞争，把对教育的消费留在国内？
　　就金融而言，从国务院的角度已经提出来了，一个是办消费金融公司，第二个是办纯民营银行，现在的问题就是什么时候发牌照，2014年是否有可能给民营银行发一百个牌照？开办民营银行，需要纠正一个重要的政策理念错误。我们一直认为银行倒闭是监管不力的现象，恰恰相反，银行能倒闭是监管有效的结果。现在成立一百个民营银行，明后年倒闭个三五家很正常，做得不好就要倒闭，你要承担责任，真正做到优胜劣汰。
　　最后一个就是医疗改革。据测算，中国1000个人有2.8个医生和护士，印度只有1.9个，但是其他的金砖几国，或者像韩国这样的国家一般是在8~12个。开放医疗服务行业，让医院的数量在未来十年增加一倍甚至增加两倍，这样可以创造投资、就业和消费。
　　总而言之，增加需求可以从三方面着手，一个是一胎政策，一个是户籍制度，还有一个是服务业的开放，跟去杠杆没有什么关系，都是增加需求、增加投资，为消费而增加投资，是可以起到稳定经济增长的作用的。未来的政策设计，不能光着眼于去杠杆，一定要在去杠杆的同时增加需求。未来三五年GDP的增长在6%以上，有一定的失业压力，然后通过增加需求创造投资和就业机会。大学生就业为什么难，七百万毕业生里面有很多文科生，而文科生天然的就业岗位主要应该是服务业，而不是制造业，但是我们的上述服务业又是不开放的。
　　很少有人否认，中国仍有政策空间推动改革，实现经济的可持续增长。但是有一点也很明确，要把这个政策空间充分发掘出来，不承受痛苦是不行的，痛苦表现在经济放慢、不良资产上升、失业增加，应该将痛苦控制在改革的框架可以承受的范围之内，然后经过三五年比较痛苦的调整，中国经济可以走入一个全新的格局。很多机构的客户跟我们说，宁愿看到因改革而经济放慢，也不愿意看到因刺激而经济加快，也就是说市场宁愿看到短痛，不愿意看到长痛。市场的信号，有些表述过于简单，但是说出了最简单的道理。

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