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內容簡介

　　本書生動地記錄瞭整個歐洲證券市場和結算係統的演變曆程。
　　本書精彩地呈現瞭主導歐洲證券市場和結算係統的各路人物。
　　本書翔實地還原瞭影響歐洲證券市場和結算係統的各大事件。
　　本書——有資料，有故事，有傳記，有曆史。
　　既是滿足專業人士的拓展讀物；
　　也是適閤初學人士的入門讀物。

作者簡介

　　彼得·諾曼（Peter Norman），1947年齣生在英格蘭，資深經濟金融記者。他先後就職於路透社、《泰晤士報》（倫敦）、《華爾街日報》歐洲分社和《金融時報》，曾擔任《金融時報》經濟編輯、駐德首席記者以及駐布魯塞爾總編輯和首席記者。近年來他專注於清算結算行業的動態、政策和監管，齣版過《管道工程師與夢想傢：證券結算和歐洲金融市場》和《金融風控傢——中央對手方清算》兩本專著。他在倫敦金融創新研究中心（CSFI）從事交易後行業（post-trade）研究，於2012年10月發布《建立一個安全、高效和有競爭力的歐洲交易後市場》的報告。2013年，他為貨幣金融機構官方論壇（OMFIF）撰寫瞭《中國在清算和結算領域麵臨的挑戰》。

　　董屹，財務管理學博士，高級會計師，供職於中央國債登記結算有限責任公司，任托管部副主任，全國金融青聯委員。在中國債券市場市場交易後部門從業逾十年，主研國傢自科基金和社科基金課題，在《管理世界》《經濟日報》等刊物發錶論文數十篇，在交易後行業和證券後颱市場有較為豐富的實踐經驗，長期跟蹤研究國際證券結算行業發展。

　　卓賢，金融學博士，供職於國務院發展研究中心，任發展部研究室副主任，全國金融青聯委員。在《經濟研究》《管理世界》《金融研究》《改革》《經濟學傢》等刊物發錶論文數十篇，主持或主研數項國傢自科基金和社科基金課題，曾獲得孫冶方經濟科學奬著作奬（專題作者之一）、中國發展研究特等奬、全國金融優秀論文奬等奬項。

目錄

第一部分新問題新舉措
第1章跨境證券結算 //
1.1萬億結算量 //
1.2過程和參與者 //
第2章歐洲債券市場和紐約結算危機 //
2.1高速公路公司債的誕生 //
2.2外國美元債券及結算 //
2.3從高速公路公司債到紐約結算危機 //
2.4國際債券交易商協會 //
2.5盧森堡的結算服務 //
第3章國際中央托管機構——歐清與世達 //
3.1在布魯塞爾的發行交收 //
3.2歐清的成立 //
3.3世達在盧森堡成立 //
3.4世達的成功 //
3.5結算領域的宏偉藍圖 //
第4章歐清的迴擊 //
4.1歐清將股份齣售給用戶 //
4.2艱難時期 //
4.3承諾投資 //
4.4歐清的信息和通信係統 //
4.5證券藉貸 //
4.6“橋”連接 //
4.7經濟睏境中的繁榮時光 //
第二部分變革之風
第5章新市場、新形勢：歐清壯大 //
5.1魚子醬和香檳酒 //
5.220世紀80年代——管製放鬆與證券化 //
5.3歐清的多元化 //
5.4比利時閤夥企業 //
第6章股災之後 //
6.1閤作強化和國內體係 //
6.2歐洲的考量 //
6.3美國的影響 //
6.4央行行長們推動券款對付 //
第7章歐元問世 //
7.1轉型中的世界 //
7.2超越G30 //
7.3歐洲貨幣管理局和萊姆法路西 //
7.4迴購的興起 //
7.5歐洲央行和證券結算 //
第三部分動蕩中的證券結算行業
第8章競爭對手 //
8.1歐清和本地市場的蓬勃發展 //
8.2盧西與世達的崛起 //
第9章交易所和中央托管機構的變革 //
9.1投資與閤並 //
9.2塞弗特在法蘭剋福——一個關於垂直整閤的故事 //
9.3泰奧多爾在巴黎——藉助IT進行的創新 //
9.4“金牛座”係統和CREST係統——誤打誤撞的水平整閤體係 //
9.5瑞士價值鏈 //
9.6大相徑庭的藍圖 //
第10章公司間的閤縱連橫 //
10.1變革的壓力 //
10.2歐洲清算所？ //
10.3馬拉喀什會議精神 //
10.4歐清的黑暗日子 //
10.5反擊開始 //
10.6法國人的背叛 //
第11章歐清轉型 //
11.1歐清從摩根分拆 //
11.2創立泛歐交易所 //
11.3歐清並購法國中央托管機構 //

第12章塞弗特的“筒狀”結構 //
12.1疾風暴雨般的舉措 //
12.2盧西的命運低榖 //
12.3盧西的倒颱 //
12.4銀行改弦易轍 //
12.5塞弗特贏得明訊 //
第13章兩種模式並存歐洲：水平整閤與垂直整閤 //
13.1歐清收購英國中央托管機構 //
13.2次優結果 //
13.3垂直模式和水平模式根深蒂固 //
13.4倫敦清算所與法國清算所閤並 //
13.5“公平與透明”組織 //
13.6結構與治理變革 //
第四部分歐洲的問題
第14章歐洲的應對之道 //
14.1裏斯本議程 //
14.2萊姆法路西智者委員會 //
14.3喬瓦尼報告 //
14.4基礎設施分割帶來的成本 //
14.5歐盟委員會的迴應 //
14.6安德裏亞報告 //
14.7歐洲中央銀行體係——歐盟證券監管委員會標準 //
14.8G30報告與歐洲金融服務圓桌會議報告 //
14.9金融工具市場指令（MiFID） //
14.10歐盟委員會的第二份通報 //
14.11麥剋裏維到來 //
第15章設定參數：新時期的監管與整閤 //
15.1算法交易與交易所 //
15.2賽弗特與意外後果定律 //
15.3交易所閤並：不可預測的催化劑 //
15.4競爭主管機構轉嚮反對“筒狀”模式 //
15.5競爭與操作互通 //
15.6對單一中央對手方的支持與反對 //
15.7用戶的不滿 //
15.8歐清的變革 //
第16章前進之路：歐清本地市場計劃與喬瓦尼障礙 //
16.1歐清的“歐洲本地市場”計劃 //
16.2清算結算谘詢與監督專傢組和喬瓦尼障礙的移除 //
第17章未來的框架：《行為準則》與泛歐證券結算平颱（T2S） //
17.1同時推齣的兩個項目 //
17.2《行為準則》 //
17.3泛歐證券結算平颱 //
17.4泛歐證券結算平颱——後續行動 //
17.5問題接踵而至 //
第18章結論與反思 //
18.1結論與思考 //
18.2突破睏境 //
第19章金融危機以來歐洲證券結算行業的最新發展 //
第五部分附錄
附錄A參考文獻和補充材料 //
附錄B歐洲證券結算行業大事記 //
附錄C歐洲證券結算史上的風雲人物 //
附錄D術語錶 //

精彩書摘

　　第一部分新問題新舉措
　　第1章
　　跨境證券結算
　　1.1萬億結算量
　　不管從哪個標準來看，450萬億都是個大數目。45後麵跟瞭13個零，這點不太好理解。
　　把歐元貨幣符號“?”放在“450 000 000 000 000”前，得到的數值是歐盟27個成員國用國內生産總值衡量的商品和服務年産值的近40倍。再把這450萬億歐元換成1歐元的硬幣，想象它們堆積起來，一個疊一個從地麵升到太空，那麼這個硬幣柱長達10.5億公裏，比地球和太陽之間的距離還要長7倍。要是把這筆錢平分，歐盟裏的每一個男人、女人和兒童能拿到92萬歐元。
　　這個天文數字正是一個總部設在比利時布魯塞爾一棟不知名大樓裏的集團公司的年結算量。歐清（Euroclear），和歐清集團的其他成員一起，在2006年完成瞭452萬億的證券交易結算。歐清不是一個傢喻戶曉的公司。攔下一個路人，讓他們說說這傢公司是乾什麼的，那除非是在午飯時間，又恰好是在歐清辦公樓附近，否則我敢說，沒有人會知道。
　　然而，沒有歐清，沒有像歐清這樣的公司，我們所熟知的世界經濟就無法存在。在全球金融市場基礎設施服務業中，歐清在歐洲市場上的規模是最大的。
　　全球證券市場已經進入黃金時代。冷酷、理性、不受束縛的資本憑藉最新的信息技術傳輸著比特和字節，以光速環遊世界尋求最佳的潛在收益。在市場的中心，矗立著強大的商業銀行和投資銀行，它們的金融力量連許多國傢都望塵莫及。我們依賴著這些市場：商人尋求融資以擴張生意；領取養老金的人想為微薄的積蓄尋找更好的迴報；年輕的夫婦期盼新居；政府希望通過藉錢來彌補預算赤字。
　　證券被多次轉手以適應這些不同客戶的需求。這裏說的證券可能是公司股票、政府債券或者公司債券，或者集閤投資中的份額（例如一個單位的信托或者共同基金）。它可以變形、分塊和分層，成為一個完全不同的金融工具——衍生品，重新分配風險或者提高收益。證券交易的地方可能是一個注冊的證券交易場所，比如倫敦、巴黎和法蘭剋福的證券交易所；也可能是一個“櫃颱市場”（over�瞭he�瞔ounter），例如交易商交易國際債券的電話或交易平颱；或者是大投行的交易賬戶。
　　任何證券市場的核心環節都是賣方轉移證券所有權給買方，買方嚮賣方支付對價。這來源於“交換”的思想。但是，如果語言遵循著邏輯，世上的證券交易所取名“交易”就不對瞭。因為證券雖然在交易所上市或者交易，但實際交換則是由各種專業化的“交易後”服務完成的。這類服務通常統稱為清算和結算。
　　歐清正是這樣提供“結算”及證券交易相關服務、維持市場運行的公司。清算和結算通常被認為是證券市場的“管道”：一係列電子“管”連接客戶的電子“存儲罐”，即客戶的證券賬戶。作為證券業的一個分支，結算行業比起其他領域來說單調乏味，容易被人忽略，除非是齣瞭問題。然而，它卻事關證券市場的存亡。
　　無論證券交易平颱多麼先進、快速，如果沒有配套設施實際將證券從賣方轉移給買方，並確保資金從買方支付給賣方，毫無疑問，市場服務目標完成不瞭。所有的交易場所都極大地受惠於結算的基礎設施。基礎設施快速、高效、盡可能地低成本，並且提供更多附加服務，可以提高用戶的盈利能力。
　　正如交易所以及在其中交易的金融工具日益精進，在過去的半個多世紀裏，交易後處理公司也日新月異。
　　然而，這個時期中的很多時候，歐洲的交易後服務商不被決策者重視，以緻於整個行業一直不能適應歐盟單一市場和全球化的要求。
　　這個行業高度分割，給高管和政治傢們帶來重大挑戰。本書的主題，正是這個行業在剋服壁壘以及提高效率方麵的努力。
　　這也是歐清集團的故事。在40年裏，盡管歐洲仍然抱憾於未能實現單一市場的目標，歐清集團的年業務量卻已高達450萬億歐元。
　　曆史上，歐洲一直在進行著小規模、高成本的跨境證券交易。不為人知的是，1967年7月21日成為瞭一個轉摺點。
　　那天是比利時的國慶節。比利時的君主博杜安國王（King Baudouin）在布魯塞爾市中心附近的該法街（Rue de la Loi）檢閱部隊。但不是每個人都在這個星期五享受假期。幾百米開外，在摩根擔保公司（Morgan Guaranty）的大樓裏，銀行傢們和技術人員為應對“紙處理危機”譯者注：paperwork crisis，即發生在紐約的證券結算危機。，正在研發一項證券結算的試點方案。此時的危機足以扼殺仍然年輕的國際資本市場——歐洲債券市場。
　　這個試點方案在接下來的一年成為瞭歐清集團這項服務實際被稱為“歐洲—清算”，中間有連字符。連字符是歐清名字的一部分，從1968年該公司創立到1990期間用作為公司標誌。為瞭避免混淆，本書都稱其為歐清，隻在1990年的品牌重塑之前提到該公司時會使用全稱“歐洲—清算”。。40年中，它將要成長為一個年結算額450萬億歐元的企業。它的成長摺射齣瞭當時推進資本市場和證券結算行業發展的力量。
　　居於首位的是技術。讓我們把日曆翻到電腦齣現以前。歐洲債券市場創建於1963年，集成電路發明於1959年，但其潛力要到幾年後纔被充分認識。1965年，美國芯片製造商英特爾的創始人之一戈登?摩爾（Gordon Moore）觀察到，自1959年以來，每平方英寸集成電路上所容納的晶體管數量每年增加一倍，而且這一趨勢將繼續下去。在1975年，摩爾修正他的預測為每兩年翻一番。這就是摩爾定律（Moore’s Law）。總體來說，就是根據經驗，計算機的力量每18個月翻一番。這已被證明是一個非同尋常的預言，也很好地預測瞭從那時到現在歐清業務的增長。
　　技術是一個必要條件而不是充分條件，但它催生瞭下一個重要力量：金融創新。計算機能力的不斷提升和信息技術的快速發展，使實物形式持有的證券被計算機存儲器裏的電子記錄所替代。一旦擺脫瞭存儲場地帶來的束縛，證券結算商可以藉助計算機的力量擴展它們服務的規模、範圍和速度。此外，開發比以往任何時候都復雜的金融工具和交易後服務需要專業的金融知識，如20世紀70年代的融資融券。由此，金融創新幫助瞭客戶營利，助推瞭資本市場成長。
　　創造力得以充分發揮體現瞭另一個因素：自由化和市場力量的傳播。催生齣歐清的歐債市場是美國國傢金融抑製譯者注：例如美國實行的利息平衡稅等排斥資本外流的政策。的産物。1986年英國倫敦證券交易所的“金融大爆炸”（Big Bang）帶來瞭自由化，1989年鞦天柏林牆倒掉，隨後俄羅斯和東歐國傢劇變，中國和印度進入瞭世界經濟體係。這些自由化過程中的裏程碑，推進瞭金融市場的增長和金融基礎設施商的活動。
　　自由化植根於“交換”的思想，也豐富瞭“交換”的內涵。這對於金融市場及基礎設施商來說尤為如此。思想的潮流來迴激蕩，甚至漂洋過海橫跨過瞭大西洋。20世紀60年代末創建歐清的思想，對於1973年在紐約成立全美證券托管公司（Depository Trust Company，DTC），並對股票和債券進行無紙化托管和簿記過戶有極大貢獻。英國“金融大爆炸”提升瞭投資者對改善證券結算安排的要求和期望值，於是美國投行蜂擁進入歐洲。
　　美國股票結算逐漸整閤為一體，在1999年成立全美證券托管結算公司（The Depository Trust & Clearing Corporation，DTCC）時達到高潮。該公司以其低成本、使用者管理、受管製的壟斷業務、服務覆蓋美國全境等優勢，成為歐洲行業發展的範本。
　　但事實上，歐洲業界並沒有跟上美國模式的腳步。美國股票交易後基礎設施的發展，源於美國國會20世紀70年代中期的決議。決議時間是在自由化和自由市場經濟成為全球趨勢之前。相反，在歐洲，壓倒一切、深刻影響交易後行業的力量是一體化的進程。歐洲一體化姍姍來遲緻使交易後基礎設施的發展雜亂無章。
　　盡管自歐洲開始構建統一市場已過去瞭半個世紀，離歐盟領導人簽署馬斯特裏赫特條約建立統一貨幣也有15年瞭，創建一個有深度、流動的、高效的和泛歐資本市場還任重道遠。對於歐洲金融基礎設施商而言，一體化的步伐遲遲未到，技術進步卻早已領先，金融創新和市場自由化變革瞭國內市場的結構。
　　在歐元誕生以前，歐洲的交易後基礎設施是處於分割狀態的。各國自行建設、發展，遵循本國規則，受製於自身曆史傳統。20世紀90年代，各國交易後行業的發展不平衡，差異化加大。在大多數國傢，發展的是沿著交易到清算結算價值鏈的垂直整閤結構，這被認為是確保證券交易快速、高效直通式處理（STP）的最佳途徑。此外，時下還流行對企業進行股份製改造，把證券交易所和基礎設施商都變成營利企業。雖然在這個階段，大多數的交易所和基礎設施商仍然以用戶利益至上。但在21世紀一些股份製證券交易所上市時，使用者和所有者之間的關係就變味瞭。
　　一般情況下，交易後工作的任務就是確保清算和結算在每個歐盟成員國內高效、低成本運行。但涉及跨境交易，問題就來瞭。服務商之間存在不同的稅收製度、法律製度、市場行為和商業模式，它們之間藩籬重重。這些因素再加上證券業各個層麵的既得利益，加重瞭證券清算和結算成本，緻使跨境交易成本數倍於國內交易。歐盟分割的金融基礎設施成為建設有競爭力的泛歐資本市場的主要障礙。
　　然而，苛責歐洲單一市場或歐元的設計師沒有給予清算結算足夠的重視也是不對的。大多數時候，歐洲的基礎設施工作者都在默默無聞地辛勤工作，這使得交易後活動已經演變成證券市場的專傢小圈子。
　　直到21世紀初，這些精通計算機信息技術、法律、會計、本地製度、實務和行規的專傢們，還處於政治和主流行業的視野之外。
　　如今，他們設計、建造和管理的體係已成為行業規則，並為世界各地處於前颱的證券公司創造瞭機會和收益。多年來，伴隨著急劇上升的投資需求和風控要求，結算業已經成為瞭IT密集行業，比以往任何時候都受製於規模經濟和範圍經濟。如果可以吸引適量業務、確保IT正常運轉並被適當監管，當業務能量更大、覆蓋市場越多時，結算服務商的成本就越低。
　　即便如此，對於金融基礎設施專傢們的活動，就連那些高度依賴交易後服務或者自身集團就從事該行業的高管們也知之甚少。
　　在專傢的小圈子裏，交易後活動摻雜著同誌情誼和競爭關係，有時會蔓延到個人的對立。交易後問題有一種傾嚮，容易把處於其間的人們劃分為敵對的陣營。以一個局外人看來，就一些競爭性的商業理念（如“垂直”整閤還是“水平”整閤）的爭議就似乎是過晦澀（垂直整閤就是證券交易，清算和結算活動都統一到一個公司；水平整閤就是交易後分為瞭清算和結算，但是其中一項或者幾項同類型的服務閤並到同一基礎設施服務商）。基礎設施商之間的這種分裂，就像曆史上的那些宗教戰爭一樣，也可能是既得利益者的遮羞布。
　　證券結算行業內部相互知根知底，也和外界保持緊密聯係，但是缺少通俗語言對外描述自身的功能。交易後活動也沒有標準術語，不同的用語對不同的人有不同的含義。這使得外部人（比如政策製定者）很難掌握其復雜性。歐盟關於清算和結算的公共政策議程日益增加，也經常與從業者互動交流，但結果通常是各說各話。
　　盡管如此，自21世紀開始，跨境結算已經從僅為少數金融人士及其客戶所關注的問題，變為在歐盟單一市場發展中一個重要的公共政策。歐盟日益一體化、歐元誕生、金融市場逐步復雜化和全球化、天量的交易結算規模，都將證券跨境交易經濟學從銀行和經紀商的“後颱”推嚮瞭歐盟政治舞颱的中心。
　　清算和結算已經排上瞭歐盟決策者的議事日程，占據著財長、央行行長和歐盟執行委員會官員在內部市場和競爭監管方麵的注意力。
　　阿爾伯托?喬瓦尼（Alberto Giovannini）道齣瞭個中原委。他是一位意大利金融專傢，主持設計歐洲交易後分割的解決方案。在2003年為歐盟委員會準備的第二份報告中，喬瓦尼指齣：
　　清算和結算是任何金融體係的核心，這些過程的低效會産生嚴重的後果。當清算和結算成本過高或程序過於復雜時，金融交易會受到阻礙。其結果是，歐盟的國內市場成為一個一個孤島，資源無法有效匯集。經濟資源在時間和空間上的分配都達不到最優，風險交易的技術太過昂貴，金融資産價格無法傳達所有市場參與者的信息。
　　喬瓦尼在歐元發行4年後，也就是在歐盟提齣創建商品和服務單一市場11年以後，寫齣瞭他的報告。他總結說：“歐盟金融市場不能被看成是一個統一的整體，而是互相毗鄰的一個一個國內市場。”
　　現在這種情況相當大程度上仍然存在，也就意味著在歐盟，證券跨境交易存在超額成本。這些超額成本的準確數字和影響因素是業界和學界爭論的焦點。大部分人關注單個交易後基礎設施商收取的費用。雖然近年來費用已經下降，而且常常隻占交易總成本的一小部分，但當交易量迅速增加時，其影響也不可謂不大。這中間也有結構性的問題。與國內交易相比，歐洲證券跨境交易、清算和結算鏈條涉及更多中介，因此增加瞭成本。此外，在不同轄區、按照不同的行規完成證券交易尤為復雜，比國內更大規模、勞動更密集的後颱操作必不可少，從而也拉高瞭成本。所以，歐洲金融市場不具備美國那樣具有可比性的、覆蓋全美大陸的經濟區，在與美國的競爭中處於劣勢。
　　這個不利條件很緻命。金融市場應該根據無數匿名儲戶和投資者的決策去匯集或者交易金融資産。全球大經濟體越復雜，其金融體係就越應該建立在這樣的金融市場之上，這個金融體係纔越有說服力。多年以來，這個公平的金融係統被認為是美國經濟一貫優於歐洲的一個原因。
　　隨著歐盟擴大和歐元引進，歐洲經濟的規模和範圍增長，歐洲更傾嚮於建立以“證券市場為基礎的金融體係”（financial 管道工程師與夢想傢：證券結算和歐洲金融市場 下載 mobi epub pdf txt 電子書

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